VCC 中的房地产与私募信贷基金：新加坡物业排除项、贷款与承诺资本

新加坡可变资本公司（Variable Capital Company, VCC）中的房地产或私募信贷基金，通常是采用承诺资本的封闭式子基金，持有物业、物业公司或贷款，按期估值而非每日交易。VCC 适用于这两种策略，但它们会遇到其他策略没有的两个新加坡特有问题：MAS 的基金税务优惠计划把新加坡物业及部分与新加坡物业相关的贷款排除在指定投资清单之外；实体购买新加坡住宅物业须缴纳额外买方印花税（Additional Buyer's Stamp Duty, ABSD）。两者都会影响资产放在哪里、由哪个子基金持有。

资产所在地为何重要：指定投资

第 13O 条与第 13U 条计划在某一基期满足全部条件时，对来自指定投资（designated investments, DI）的特定收入给予豁免。清单以外资产的收入不在豁免范围内。MAS FDD Cir 05/2026 附件 3（清单自 2026-08-01 起生效）中与物业基金最相关的条目如下：

实际效果是：投资海外物业或海外物业公司的基金，一般可以在 13O/13U 基金内持有这些资产；而直接或通过未上市控股公司持有新加坡物业的基金，应预期这部分收入不在豁免范围内。某一控股公司是否属于"从事房地产开发业务"，是须由税务顾问判断的事实问题。MAS 的调查指出，在估值承压的背景下，在新加坡管理的房地产（非 REIT）AUM 由 2024 年的 S$1,580 亿降至 2025 年的 S$1,330 亿（图 5，MAS《2025 年新加坡资产管理调查》）。这只是背景信息，不代表市场观点。

新加坡物业的印花税与 ABSD

税务优惠资格与印花税是两个独立的问题。VCC 收购新加坡住宅物业时属于实体；IRAS 列明，实体于 2023-04-27 或之后的收购，ABSD 为购买价或市值的 65%；受托人收购住宅物业同样为 65%（IRAS ABSD 页面，2026-08-27 更新）。住宅开发商另有附条件的税率安排。这些税率由 IRAS 设定，可能调整；任何交易前都应查阅当前页面。

IRAS 还说明"就印花税而言，伞形 VCC 的各子基金被视为独立的人……印花税在子基金层面征收"（IRAS 电子税务指南第 4 版 §2.4，2026-04-22）。由此产生两个后果：

1. 同一伞形结构下子基金之间的物业或股份转让，就印花税而言属于独立的人之间的转让。
2. 每个子基金的收购按其自身事实评估。

本页不提出任何减少印花税的结构建议。新加坡物业的买方印花税（BSD）、ABSD 与卖方印花税，应在每次收购时与新加坡税务及产权转让顾问一同审视。

私募信贷：贷款作为指定投资

私募信贷基金在指定投资清单上的定位更为清晰。附件 3 条目 (j) 将"贷款"列为指定投资，脚注 44 确认其"包括二手贷款、授信额度与垫款"。应收账款与信用证另列于条目 (w)。有三类贷款被排除：

• 向从事或持有新加坡不动产的未上市公司（房地产开发商除外）发放的贷款；
• 为收购新加坡不动产提供融资或再融资的贷款；
• 用于收购此类未上市新加坡物业控股公司所发行股份、债务或其他证券的贷款。

视借款人与司法辖区而定，以放贷为业务可能涉及基金管理以外的牌照问题；请向律师确认。MAS 表示其在 2025 年延续了私募市场计划（Private Market Programme），该计划将私募信贷与基础设施列为其希望在新加坡落地的私募市场策略（MAS 调查 2025）。

承诺资本与封闭式基金处理

房地产与信贷基金以认缴承诺募资，基金早期的 AUM 可能偏低。MAS 在 FDD Cir 05/2026 附件 7 第 11–14 段处理了这一问题："按承诺资本模式运作的房地产、基础设施、私募股权（含私募股权母基金）、债务或信贷基金"，如已取得至少达到所需基金规模的承诺资本（非家族办公室 13U 基金为 S$5,000 万），即视为在申请时满足指定投资形式的最低 AUM 条件。

该优惠附带的条件：

1. 认缴承诺须依投资者与基金之间的合同具法律约束力，并可向违约投资者追索。
2. 支付给基金管理人的款项中，须有一部分按承诺资本（含未提取部分）收取。
3. 基金须每年向 MAS 作出声明。
4. MAS 表示会抽查部分承诺资本安排，特别是在 13U 优惠第 5 年之前（脚注 113）。

选择封闭式基金处理的基金，可在第 1 至第 10 个优惠年度累计满足本地业务支出条件，自第 11 年起该条件豁免。此后优惠资格将于退出阶段结束时或第 20 个优惠年度的次日（以较早者为准）撤销；该选择不可撤回，现有优惠持有者如选择适用，须先撤销原资格再重新申请（第 3.9–3.11 段，附件 8A）。满足第 2 项条件的费用结构见子基金经济账。

流动性差资产的估值与投资者披露

物业与贷款属于 MAS 所说的难以估值资产。SFA 04-G05 要求基金管理公司确保资产接受独立估值，由基金行政管理人等第三方服务商完成，或由与投资管理隔离的内部估值部门完成；"仅靠年度审计本身，不能满足独立估值的要求"（§4.1.2，2025-09-03 修订）。基金持有难以估值或流动性差的资产时，"应向投资者披露其估值方法与程序"（§4.1.4）。

这两类策略的典型估值框架会写明：

• 物业： 外部估值师的委任与轮换、估值频率、估值基础（市值法、收益法或比较法），以及交易成本的处理。
• 贷款： 按 VCC 采用的会计框架，贷款以公允价值还是摊余成本计量，减值方法，以及二手购入折价如何确认。
• 开发中或困境资产： 在定期估值日之间触发重估的条件。
• 治理： 由谁批准估值，以及行政管理人与审计师如何复核。

公允价值原则取决于 VCC 所采用的会计框架；新加坡财政部 2018 年的说明指出，VCC 可采用新加坡会计准则、IFRS 或美国 GAAP。NAV 周期及与审计的衔接见估值与 NAV。

本页不涵盖的内容。 本页不涉及 REIT 上市、物业投资建议或与居留相关的购房。13O/13U 的中文解读见 vccfund.sg；英文的 VCC 税务框架见 vccfund.com.sg。与私募股权共通的封闭式机制见私募股权与风投；六种策略的概览见对比；示例见场景。

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